Saturday, May 18, 2024

各类合格投资者的认定标准与变相突破合格投资者限制

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作者:刘乃进

一、关于合格投资者认定的法律规定

1.《基金法》的规定

《中华人民共和国证券投资基金法(2015修正)》(2015.04.24)第八十七条规定:“非公开募集基金应当向合格投资者募集,合格投资者累计不得超过二百人。

前款所称合格投资者,是指达到规定资产规模或者收入水平,并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。

合格投资者的具体标准由国务院证券监督管理机构规定。”

2.证监会的规定

《私募投资基金监督管理暂行办法》(2014.08.21)第十二条规定:“私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人:

(一)净资产不低于1000万元的单位;

(二 )金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。”【注:不包含房产、土地、汽车、知识产权等】

3.资管新规的规定

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(2018.04.27)第五条规定:“资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。

(一)具有2年以上投资经历,且满足以下条件之一:家庭金融净资产不低于300万元,家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元。

(二)最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。

(三)金融管理部门视为合格投资者的其他情形。

合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元,投资于单只混合类产品的金额不低于40万元,投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。

投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。”

二、如何理解合格投资者制度

1.合格投资者制度是私募基金监管制度的核心内容之一

合格投资者制度是私募基金监管制度的核心内容之一,私募基金高风险高收益的特征决定了,只适合由合格投资者认购、向合格投资者募集。

2.风险识别能力和风险承担能力是合格投资者的核心要素

合格投资者,是指达到规定资产规模或者收入水平,并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。资产规模或者收入水平达到一定要求,具备风险识别能力和承担能力,投资额不低于规定限额,这是合格投资者必备的三个要素。其中,风险识别能力和承担能力是合格投资者的核心要素,拥有的资产规模或收入水平、最低投资限额是辅助判断要素。

3.拥有的资产规模或收入水平、最低投资限额是合格投资者判断的两个辅助判断要素

严格讲,投资者不应将其全部财富孤注一掷,全部配置到股权投资基金这一高风险的领域,而应合理控制配置比例,避免一旦投资失败,即倾家荡产、食不果腹。要求合格投资者具备一定资产规模或者收入水平,有利于其合理安排资产配置比例,理性投资。对风险识别能力和承担能力的判断,往往具有主观性特点,实践中可以通过调查问卷方式了解并判断;对风险识别能力和承担能力的判断,还应考虑基金产品的风险特点,投资者的风险识别能力和承担能力应当与基金产品的风险特点相匹配。对拥有的资产规模或收入水平的判断,则一般由投资者自行评估并向管理人提供相应的证明材料加以证明。投资者是否符合合格投资者的三要素,是否是合格投资者,通常投资者自身比较了解情况、判断得相对准确,因此股权投资基金管理人一般应向投资者披露合格投资者的法定要求,并要求投资者对其是否是合格投资者做出承诺。

三、四类主体推定为合格投资者

《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条规定:“下列投资者视为合格投资者:(一)社会保障基金、企业年金等养老基金,慈善基金等社会公益基金;(二)依法设立并在基金业协会备案的投资计划;(三)投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员;(四)中国证监会规定的其他投资者。”

视为合格投资者的意思是:(1)这四类主体不受最低投资额100万元的限制;(2)不受净资产1000万元的限制;(3)直接推定为其具有风险识别能力和风险承担能力。

第三类主体即投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员作为合格投资者时,有以下注意事项:

(1)私募基金管理人只有投资于自己管理的私募基金时,才被视为合格投资者;

(2)私募基金管理人投资自己管理的基金被视为合格投资者时,最低投资额可以低于100万元,管理人净资产可以低于1000万元;

(3)私募基金管理人投资其他管理人发行的私募基金时,不视为合格投资者,而应满足合格投资者的一般标准,最低投资额应不低于100万元,管理人净资产应不低于1000万元;

(4)私募基金管理人的从业人员只有投资于该私募基金管理人管理的私募基金时,才被视为合格投资者;

(5)私募基金管理人的从业人员投资该私募基金管理人管理的基金被视为合格投资者时,最低投资额可以低于100万元,金融资产可以低于300万元或最近三年个人年均收入可以低于50万元;

(6)私募基金管理人的从业人员投资其他管理人发行的私募基金时,不视为合格投资者,而应满足合格投资者的一般标准,最低投资额应不低于100万元,金融资产应不低于300万元或最近三年个人年均收入不低于50万元,且应对其风险识别能力和风险承担能力进行测评。

四、中基协对管理人从业人员跟投时合格投资者的认定标准

《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》规定:“(九)投资者  1.关注投资者是否符合合格投资者要求。投资者涉及合伙企业等非法人形式的,关注穿透后各层级是否均符合合格投资者要求,并合并计算投资者人数。同一投资者在不同层级均存在的,关注各层级是否均符合合格投资者要求。2.投资者涉及员工跟投且金额低于100万元的,关注是否上传与管理人签署的劳动合同及社保缴纳证明。如员工社保由第三方机构代缴,关注代缴方是否具有人力资源服务资质。如跟投员工为在资产管理业务综合报送平台(以下简称AMBERS系统)登记的兼职高管,关注是否上传与管理人签署的劳动合同以及由管理人发放的近6个月工资流水。成立员工跟投平台进行跟投的,关注员工跟投平台实缴金额是否大于(含)100万元。”

根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条、《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》第九条的规定,管理人员工跟投管理人管理的私募基金,可直接视为合格投资者,无需满足金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元+100万元实缴出资的要求。但需要注意的是:

(1)跟投员工应为全职员工(在AMBERS系统登记的兼职高管除外);

(2)中基协对管理人全职员工的认定较为严格,需提供“劳动合同+社保缴纳证明”作为证明材料上传,两项证明材料缺一不可;

(3)如员工社保由第三方机构代缴,关注代缴方是否具有人力资源服务资质;

(4)对于在AMBERS系统登记的兼职高管跟投,中基协要求提供“劳动合同+6个月工资流水”作为证明资料上传,两项证明材料缺一不可。

五、员工跟投平台的合格投资者认定

《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》规定:“(九)投资者 1.关注投资者是否符合合格投资者要求。投资者涉及合伙企业等非法人形式的,关注穿透后各层级是否均符合合格投资者要求,并合并计算投资者人数。同一投资者在不同层级均存在的,关注各层级是否均符合合格投资者要求成立员工跟投平台进行跟投的,关注员工跟投平台实缴金额是否大于(含)100万元。

根据上述规定,关于跟投平台的合格投资者认定,应注意以下事项:

(1)员工通过跟投平台跟投的,员工跟投平台在基金中的实缴金额应不低于100万;

(3)员工跟投平台是否需要满足1000万净资产的要求,尚不明确。2022年6月,中基协下发的《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》明确了合伙制员工跟投平台应满足最低出资100万元的要求。但,关于合伙制员工持股平台是否需要满足净资产不低于1000万元的要求,《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》并未予以明确。鉴于实践中存在员工跟投平台净资产低于1000万元但备案通过的情形,我们就此曾电话咨询中基协,中基协给出了的答复口径有两种,一种口径为合伙制员工持股平台需要同时满足1000万元净资产的要求,另一种口径为合伙制员工持股平台无需满足1000万元净资产的要求。

(3)员工在跟投平台中的出资是否需要高于100万,无明确规定。笔者理解,员工在基金中跟投时被视为合格投资者,按“穿透核查”的原则,通过跟投平台跟投时,不改变员工跟投的性质,故也应被视为合格投资者,不需满足“100万+300万/50万”的合格投资者认定条件。该等理解是否能被中基协接受,需要持续观察。

六、非法人主体投资私募基金,应穿透核查最终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人数

《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条第二款:“以合伙企业、契约等非法人形式,通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的,私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人数。但是,符合本条第(一)、(二)、(四)项规定的投资者投资私募基金的,不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。”

《私募股权、创业投资基金备案关注要点(2022年6月版)》规定:“(九)投资者  1.关注投资者是否符合合格投资者要求。投资者涉及合伙企业等非法人形式的,关注穿透后各层级是否均符合合格投资者要求,并合并计算投资者人数。同一投资者在不同层级均存在的,关注各层级是否均符合合格投资者要求…”

根据以上规定,当通过非法人主体投资私募基金时:

(1)要穿透核查最终投资者是否是合格投资者;

(2)每一层主体均需满足合格投资者要求,即自然人必须符合“100万+300万/50万”、单位必须符合“100万+1000万”的基本要求;

(3)同一主体在不同层级存在时,在每一层级均需满足合格投资者要求,即不因在其中一个主体中符合合格投资者要求而在其他主体中也当然符合合格投资者要求。

七、不得变相突破合格投资者要求《私募投资基金募集行为管理办法》(2016.07.15)第九条规定:“任何机构和个人不得为规避合格投资者标准,募集以私募基金份额或其收益权为投资标的的金融产品,或者将私募基金份额或其收益权进行非法拆分转让,变相突破合格投资者标准。募集机构应当确保投资者已知悉私募基金转让的条件。投资者应当以书面方式承诺其为自己购买私募基金,任何机构和个人不得以非法拆分转让为目的购买私募基金。”

根据该办法:

(1)禁止变相突破合格投资者标准;

(2)变相突破合格投资者的方式包括但不限于:1)基金份额非法拆分转让;2)基金份额收益权非法拆分转让。

(3)需要注意的是,禁止的是基金份额及其收益权的非法拆分转让,而不是连同合法拆分转让一并禁止。区别合法与非法,主要看:1)交易目的是否是为突破合格投资者限制;2)实际交易时受让方是否满足合格投资者要求。

(4)合格投资者制度是私募基金监管制度的核心内容之一,应从严把握。因此,笔者认为,通过设立有限公司的方式变相突破合格投资者也应属于被禁止的情形,例如:50人,每人出资40万元设立有限公司,有限公司作为投资人投资私募基金。其中,有限公司可满足投资金额高于100万,净资产高于1000万的要求,但50个自然人不满足合格投资者的要求。属于变相突破合格投资者要求,不被允许。

八、基金份额可以依法转让,但受让方应满足合格投资者要求

《中华人民共和国证券投资基金法(2015修正)》第九十二条第二款规定:“基金份额持有人转让基金份额的,应当符合本法第八十七条、第九十一条的规定。”第八十七条:“非公开募集基金应当向合格投资者募集,合格投资者累计不得超过二百人。”第九十一条规定:“非公开募集基金,不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金,不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介。”

《私募投资基金监督管理暂行办法》第十一条第二款规定:“投资者转让基金份额的,受让人应当为合格投资者且基金份额受让后投资者人数应当符合前款规定。”

根据以上规定:

(1)基金份额可以依法转让;

(2)受让方应满足合格投资者要求;

(3)转让后,投资者人数应符合规定。其中,契约型基金,转让后人数不得超过200人;有限合伙和有限公司,转让后人数不得超过50人;股份有限公司,转让后人数不得超过200人。

需要继续讨论的问题是:(1)转让可否以公开方式进行,例如在产权交易中心挂牌交易,公开征集受让方;(2)受让方是否需要履行合格投资者适当性管理程序;(3)转让是否须经管理人同意。

对于问题(1),以公开方式转让基金份额,涉及到是否违反“非公开募集”的监管要求。《证券投资基金法(2015修正)》第九十二条规定,基金份额转让应当符合该法第八十七条、第九十一条的规定,第八十七条、第九十一条是关于募集基金应当“向合格投资募集”和“不得公开募集”(注:第八十七条规定的投资者超过200人,第九十一条规定的向不特定对象宣传推介,是公开募集的两种方式)的规定。据此,1)一般理解是:不得以公开方式转让基金份额,因该等方式违反“不得公开募集”之禁止性规定;2)需要讨论的是:第八十七条、第九十一条禁止的是“公开募集”,第九十二条要求基金份额转让符合不得公开募集的规定。当基金管理人以基金份额公开转让之形式,行公开募集基金之实质时,此等情形当然应当被禁止。但是,投资者作为基金份额的财产所有权人,基于对基金份额正常处分之需求,通过公开市场转让基金份额(如国有投资人通过产权交易中心转让持有的基金份额)时,转让行为不属于私募基金管理人的基金募集行为,是否应按禁止公开募集的规定禁止此等公开转让行为,值得深入研究。

对于问题(2),基于以下两个原因,笔者倾向于应对受让方进行适当性管理:1)从道理上讲,受让方会成为基金的投资人,应符合合格投资者的要求;从法律规定上看,《证券投资基金法(2015修正)第九十二条规定,受让方应满足合格投资者要求;2)转让完成后,基金份额受让方与基金管理人之间形成资产管理关系,基金管理人对受让方应承担义务和责任,并享有相应权利,在该等资产管理关系的形成与构建过程中,管理人应当对投资者进行适当性管理。

对于问题(3),笔者了解的情况是:1)从私募基金监管角度看,法律上并未规定私募基金的基金份额持有人转让份额是否应当获得管理人的同意;2)对合伙型基金而言,《合伙企业法》第七十三条规定,有限合伙人可以按照合伙协议的约定向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业中的财产份额,但应当提前三十日通知其他合伙人;第二十二条第二款规定,合伙人之间转让在合伙企业中的全部或者部分财产份额时,应当通知其他合伙人;3)对有限公司型基金而言,《公司法(2018修正)》第七十一条规定,有限责任公司的股东之间可以相互转让其全部或者部分股权;股东向股东以外的人转让股权,应当经其他股东过半数同意;经股东同意转让的股权,在同等条件下,其他股东有优先购买权;公司章程对股权转让另有规定的,从其规定;4)对股份有限型基金而言,《公司法(2018修正)》第一百三十七条规定,股东持有的股份可以依法转让;第一百四十一条规定,发起人持有的本公司股份,自公司成立之日起一年内不得转让;5)实践操作中,有的基金会在基金合同、合伙协议或公司章程中约定,基金份额转让应当经管理人同意,有的则未做明确约定。

基于以上情况,笔者的观点是:1)一般而言,基金份额的转让无需经基金管理人同意;2)相关方约定基金份额的转让应获基金管理人同意的,应按约定执行;3)在合伙型基金中,基金份额的转让应当履行向其他合伙人的通知义务;4)在有限公司型基金中,基金份额的转让应经其他股东依法同意,且其他股东有优先购买权;5)在股份有限公司型基金中,基金份额可以依法转让,但发起人持有的股份自公司成立之日起一年内不得转让。

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