作者：明源地产研究院
最近两年，国企越发受到青睐。特别在地产开发领域，国央企的优势不断巩固，很多民营房企的地产人想跳往国企。不过，小明跟一众国企老总交流时，他们总是表示：我们在一些方面确实有一些优势，但面临的压力其实也不小。
如今，小明对国企老总们的说法，有了更深刻的理解。最近，长沙市国资委、市财政局发布《关于加强市属国有企业融资行为和融资担保管理的通知》（以下简称《通知》），提出5项国企融资的禁止事项，“综合融资成本不得超过8%（含）”等，备受关注。
在此之前，已经有多个省市出台了类似的文件。而在去年3月26日和11月19日，国务院国资委官网相继发布《关于地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》（国资发财评规（2021）18号）和《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》（国资发财评规（2021）75号），对央企、地方国企的融资担保问题提出了具体要求。
鉴于国企债务整顿是重要的政治任务，包括《通知》在内的文件，其实是18号文等的进一步细化。必然对国企产生深远的影响。下面，小明就结合《通知》详细剖析。
融资成本不得超过8%国企整合速度将加快
非经市级国资监管机构批准，综合融资成本不得超过8%（含）。
这是《通知》中5项国企融资禁止事项的第1项，引起市场广泛关注。该《通知》适用于长沙市国资委、长沙市财政局履行出资人职责的国有独资公司、国有全资公司、国有控股公司、国有实际控制公司及其下属各级国有全资、控股及实际控制企业。
8%的综合融资成本很高吗？有人认为不高，比如前些年，房地产高歌猛进的时候，不少房企十几个点的高成本资金都敢借；有人认为高了，近几年，不同的官方机构先后发出过警告：在现阶段的经济条件下，任何产品如果承诺收益超过6%就要打问号、超过8%就很危险、10%以上就要准备损失全部本金……
事实上，长沙并不是第一个做出这一限制的城市。
贵州省国资委今年1月印发的《贵州省国有企业融资管理暂行办法》就提出，非经履行出资人职责机构（股东会）批准，融资成本不得超过8%。该办法适用于贵州全省各级履行出资人职责机构及其履行出资人职责的所出资企业及所属企业。
2020年4月，江苏省泰州市要求，市级国企新增融资成本不得超过6%（年化），县级市（区）不得超过7%，县级市（区）下属园区企业不得超过8%，因特殊原因成本高于8%的，需报相关部门审批。
某省更是要求所有省属国企严控新增债务，并且所有高于6.5%利率的债务，特别是大于7%的必须“千方百计换掉，并严禁再有类似”，将债务平均综合成本压缩到5%左右。
8%，似乎已成为地方国企融资成本的上限。据小明了解，成本8%以上融资主要是信托、租赁等非标融资。近年来，随着利率走低，城投债发行利率也走低。不少地方，希望通过置换的方式，降低融资成本。
问题也来了，城投债的发行利率也是不同的，一般来说，信用评级越高，利率越低。如何提高信用评级？方法很多——增加注册资本，提升出资人级别，加快整合重组和壮大资产规模，明确和强化城投公司在当地的重要地位和作用……其中，重组是常用的方式。规模小、实力差的国企，要么加速发展自己，要么将被加速整合。8%的融资利率上限，无疑又助推了一把。
举债必须要有偿债资金来源将加速“空壳”企业的处置
不得举借没有偿债资金来源的债务。
2020年，债券市场陆续暴出信用债违约事件，涉及的都是一些知名企业，引发了市场担忧。
违约背后的原因，还有点小复杂。2018年9月发布的《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》提出，截止2020年底，国企资产负债率需要在2017年底的基础上降低2%。
可是，为了对冲2020年上半年疫情的冲击，稳住经济，当年宏观杠杆率一度显著抬升，同时，疫情的冲击导致地方财政收入下滑，地方政府对国有企业债务的隐形担保能力下降，使债务“基本面”恶化。
当时，违约不仅对企业所在地的营商环境造成了负面影响，还使得信用评级“信仰”遭受冲击，导致债券价值的重估，一定程度上引发了流动性挤兑。
举借没有偿债资金来源的债务，导致的后果只会更加严重。
这对一些没有实质业务的空壳公司来说，会构成较大冲击。
去年，中部某市就对一批市属“空壳”企业进行集中处置，有的依法破产，有的依法破产清算。
小明想起几年前，刘鹤副总理说过的一句话：要建立良好的行为制约、心理引导和全覆盖的监管机制，使全社会都懂得，做生意是要有本钱的，借钱是要还的，投资是要承担风险的，做坏事是要付出代价的。
国企更要做出表率，拒借没有偿债资金来源的债务。
摆脱为地方政府举债的负担国企，可以轻装上阵谋发展
严禁以任何形式为地方政府及其部门举借债务，或以任何形式产生以政府财政收入作为还款来源、增加政府隐性负债的融资行为。
2014年的新预算法和43号文，明确规定除发行地方政府债券举借债务外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务，也不得通过企业举借债务，要求剥离城投平台的政府融资职能。2015年起，城投平台市场化转型进程加快。
然而，实践中，出于各种原因，地方政府游离于规定之外举债的行为仍存在。一些地方，为了甩包袱，会将本有应该由政府承担的债务也随资产“装”给城投，让城投的老总们有苦难言。
这些债务因为未纳入预算，日后被称为隐性债务。
从2017年起，隐性债务的问题即引起中央重视，当年7月的全国金融工作会议、中央政治局会议，以及国常会，都提到了隐形债。以7月14日至15日全国金融工作会议为例，会议强调各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任。
国家审计署网站2017年12月公布的《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》指出了四大原因：
第一条就指出：一些地方党政领导干部政绩观不正确。有的地方党政领导干部没有认真贯彻新发展理念，过度举债谋“政绩”，超出财力可能铺摊子，无序举债搞建设。有的地方政府建设项目缺乏统筹规划和长远考虑，急于超前发展，只管举债建设、不考虑还钱。这些违法违规或变相举借的债务缺乏预算约束，“借、用、还”管理脱节，形成企业借债、政府使用、偿债资金无法落实的局面。
今年9月27日，财政部发布的《财政部关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》（财预〔2022〕126号）（以下简称“财政部126号文”）的第八条，明确指出「严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口……」。
包括《通知》在内的各地文件，跟中央的政策是一脉相承的。地方国企卸下这些潜在的负担后，可以更好地一心一意谋发展，聚精会神搞建设。让国企真正做大、做强，做优，一旦进入良性循环，对地方财政也是巨大支撑。
抵押贷款、发行金融产品融资必须要合法合规
严禁利用没有收益的公益性资产、不具有合法合规产权的经营性资产开展抵（质）押贷款或发行信托、证券化产品等各类金融产品融资。
上面提到的财政部126号文，紧接着“严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口”的，就是“规范地方事业单位债务管控，建立严格的举债审批制度，禁止新增各类隐性债务，切实防范事业单位债务风险”。
事业单位的公益性资产是比较多的。
采取抵押或融资租赁等方式，例如拨改租等模式，将不能或不宜变现的公益性资产(包括城市公园、市政道路、机关或事业单位办公楼等)抵押或纳入租赁物而进行融资的行为，属于违规的融资模式。
于是，一种“有绩效考核的拨改租”模式被发明出来，但是换汤不换药，同样属于违规举债模式。
利用没有收益公益性资产的注资、交易、抵押、租赁以取得融资的行为，以及不具有合法合规产权的经营性资产开展融资，本身就更属于违规行为。因为，以此为媒介进行融资，将固化地方财政的支出责任，无论是否绩效考核，均属于违规举债行为。后续，口子会不断收紧。
国企担保严禁“一女多嫁”央企已经设置“三道红线”
严禁重复利用各类资产担保融资。
重复利用各类资产担保融资，说得直白一点，就是“一女多嫁”，一旦发生债务违约，不仅将产生大量纠纷，而且可能引发多米诺骨牌效应，影响金融系统的稳定，显然是严重违规的。
本文开篇提到的《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》，为了严格控制央企融资担保规模，就设置了三道红线：
1.原则上总融资担保规模不得超过集团合并净资产的40%；
2.单户子企业（含集团本部）融资担保额不得超过本企业净资产的50%；
3.纳入国资委年度债务风险管控范围的企业总融资担保规模不得比上年增加。
未来，国企的红线标准将继续提高……
小 结
通过放杠杆，债务堆积的方式，做大资产规模的时代过去了，一个明显的分水岭，是近几年大量民营房企陷入困境，教训深刻惨痛。国企，应该监管层对负债率一直卡得比较紧，受到的影响小，甚至还能逆势扩张。
当然，违规举债，仍不同程度存在，未来，这条路会越来越窄。此前，国务院国资委印发的《中央企业合规管理办法》（以下称为《办法》）明确提出的，任职者对企业主要负责人负责，领导合规管理部门组织开展相关工作，指导所属单位加强合规管理。该《办法》自2022年10月1日起施行。
国企，要高质量发展，也必须要合规。要在扩大劳动、土地、资本、技术、数据全要素的生产率上想办法。比如，《办法》就指出，信息技术是提升企业合规管理工作效率和效能的重要工具，信息化、数字化、智能化也是合规管理发展的必然趋势。
事实上，在「财权与事权相匹配」的财政改革方向下，地方政府的未来运作将受到更为严格的约束；基础设施与公共服务领域的市场化程度有望进一步增加，地方政府也将更需要市场主体与社会融资对地方建设的支持。这对对市场竞争强的经营性国央企，以及部分起步早且成功转型的城投公司来说，迎来了更好的发展契机。
总而言之，政策对国央企有约束，但更多的是呵护，因为约束是为了不让越界诱发风险，但能否成长起来，就得靠自己了。
